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聯儲局焦點由危機管理改為放寬銀根

我們預期聯儲局將繼續按目前步伐購買資產直至年底,最終維持利率不變至2022年底。此舉應有助確保銀根寬鬆,為經濟復甦帶來支持。

國聯邦公開市場委員會(FOMC)在6月份會議發表的言論並未改變品浩(PIMCO)對聯儲局政策的展望:未來數月,預期聯儲局將持續把焦點由危機管理改為維持寬鬆銀根。隨著目標改變,聯儲局應會就貨幣政策提供更具體的進一步指引,包括利率和資產購買的路徑。聯儲局亦大有可能在今年稍後推出孳息曲線目標政策。根據6月份的經濟預測摘要,FOMC大多數委員認為在2022年底前,將維持政策利率於有效下限水平。FOMC亦闡明,暫時將繼續「至少」按目前步伐購買美國國庫券和機構按揭抵押證券 — 與我們的預期一致。

穩步購買資產應有助寬鬆銀根

美國聯儲局在2020年3月中開始主動介入,協助穩定美國國庫券和機構按揭抵押證券市場的嚴重錯位情況。此後,當局的系統公開市場賬戶由2019年9月低位的3.7萬億美元,大幅膨脹至超過7萬億美元。近期,隨著市場擺脫崩潰邊緣,當局在4月初逐步調低每週購買國庫券的規模,由3,750億美元減至現時約200億美元。購買機構按揭抵押證券的步伐亦同樣放緩。

上週三,聯儲局確認將繼續至少按目前步伐購買資產,但會維持靈活性,視乎市況變動而調整買債步伐。我們認為當局會按目前步伐,每月購買800億美元國庫券及約400億美元機構按揭抵押證券(已扣除提早還款),直至其對美國經濟復甦恢復信心為止,意味著措施至少維持到2020年底。

正如我們在4月份FOMC會議後發表的博客文章所述,現時的購買步伐應可抵銷各類抗疫紓困措施導致2020年預期增發的大部份機構按揭抵押證券和國庫券。

雖無明確指引,但政策利率應會維持不變至少到2022年底

6月份FOMC會議的聲明顯示,委員會並未改變正式前瞻性指引,表示聯邦基金利率將維持於現有水平,直至FOMC「有信心美國經濟已克服近期事件」為止。然而,我們預期當局最終仍會公佈更明確的利率指引 — 很可能於9月與貨幣政策檢討結果同時發表。

明確指引有何意義?聯儲局在2011年曾採用日曆或「日期」作為指引基礎,其後在2012年底轉用失業率和通脹門檻,但今次很可能會把利率路徑與通脹和失業率掛鈎。回看2015年12月,當時聯儲局相信經濟處於或接近充分就業水平,因而展開加息,但今次情況有別,我們認為當局將等待個人消費開支通脹重返2%目標水平後,才會上調利率。這個利率指引策略符合通脹超出聯儲局2%的長期目標,應會為在疫情爆發前已開始下降的通脹預期帶來支持。

即使現有聲明指引並無任何正式改動,但6月份經濟預測摘要仍有助我們窺探FOMC大多數委員對利率路徑的觀點。經濟預測摘要對聯邦基金利率的2022年底前中位數預測維持於0.125%,與我們的利率路徑預測一致(到了9月份FOMC會議,我們才會得知2023年的初步預測),而FOMC大多數委員均預測,未來將長期處於低通脹和勞工市場利用率不足的環境。

孳息曲線目標可加強前瞻性指引

聯儲局最終可能轉而制定孳息曲線目標框架,訂立短期和中期利率目標,以進一步加強其前瞻性指引的公信力。具體而言,聯儲局可能提出建議,無限量購買年期少於兩至三年而孳息高於25基點的國庫證券。在當局可持續達成目標前,上述舉措應可防止市場價格反映加息和收緊銀根的預期。

目前市場價格反映聯邦基金利率將維持不變至2022年之後,意味當局似乎沒有迫切需要宣佈孳息曲線目標政策。然而,隨著美國經濟活動在5月開始反彈(預期將於第三季增長數據中充分反映),市場很快便自然會考慮加息風險。

此外,市場可能會質疑聯儲局指引的公信力。現任主席鮑威爾的任期將於2022年初屆滿,市場價格或會反映當局可能在委任新主席後推翻此前的政策。

整體而言,在沒有孳息曲線目標的情況下,若經濟數據好轉或FOMC主席或委員變動導致孳息出現強烈反應,聯儲局或會面對復甦受阻的風險。

制定細節

雖然我們認為聯儲局很可能推出孳息曲線目標政策,但當局仍需解答若干疑問,才能有效向市場傳達政策及其制定過程。首先,孳息曲線目標意味指引將以日曆為基礎,我們認為當局希望避免採用這方式。預料當局最終會調整政策,把目標隱含的日期與經濟表現和當局的預測掛鈎。例如,若經濟進展符合聯儲局預測,當局或會緩步縮短目標年期,從而使遠期利率市場反映的首次加息時間提前。若經濟前景轉差,聯儲局可把目標日期推遲;若經濟較預期迅速改善,則把日期提前。

聯儲局須解答的另一個問題是:應否採取短至中期債券孳息曲線目標策略,同時維持定額購買長債政策。制定孳息曲線目標意味當局願意放棄控制買債量 — 現行大規模資產購買計劃的主要政策工具 — 以換取控制孳息水平。我們認為當局有可能同時實施上述兩項策略,但如果不清楚傳達有關政策,或會令市場人士感到困惑。

總結

我們相信鮑威爾所言,聯儲局將竭盡所能支持經濟復甦。這次經濟衰退先經歷近代史上最嚴重的收縮,然後以最快速度恢復增長,但經濟仍需一段時間才能完全復原。在此期間,我們相信聯儲局將致力支持經濟,維持市場運作,並保持銀根寬鬆。若當局維持目前購買資產步伐,最終維持利率不變至2022年底,將有助確保銀根寬鬆,為經濟復甦帶來支持。

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Tiffany Wilding現任品浩經濟師,專注於北美洲經濟,並定期為品浩博客撰文。

作者

Tiffany Wilding

美國經濟師

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