隨著已發展市場主要經濟體在2023年展現出驚人的韌性後，我們預計2024年經濟將會下行，走向停滯或溫和收縮。已發展市場通脹終於回落，加息週期接近尾聲，市場焦點已轉向最終減息的時間及幅度。

亞太區市場正如其文化一樣多元化，各經濟體的前景亦不盡相同。

澳洲和新西蘭等浮息債務市場對利率較為敏感，可能會在消費增長轉弱的影響下加快放緩步伐。亞洲新興市場受惠於強勁的內需和美國聯儲局計劃減息，應可推動經濟以較緩漫的步伐持續增長。另一方面，日本在擺脫歷時25年的通縮後可能加息。

以下為亞洲在2024年值得關注的四大主題和所帶來的投資啟示。

1. 隨著日本在20多年後逐步撤銷超寬鬆貨幣政策，期限溢價可能上升

雖然其他已發展市場央行已暫停加息或計劃在今年減息，但我們預期日本央行將在3月或4月的貨幣政策會議上或之前取消負利率政策，其後將政策利率由-0.1%輕微上調至0.25%。

鑑於工資增長強勁，通脹仍可能持續，應可為取消負利率政策提供支持。我們預期2024年整體通脹將約為按年2.8%，主要受服務業所推動，而工資按年增長將介乎2.5%至3.5%之間（對比10年平均水平約為0%），主要源於勞工持續短缺。

就量化寬鬆而言，我們預計日本央行將在取消負利率政策後，停止擴大資產負債表規模。此後，我們預期當局將靈活地逐步縮減資產負債表，此舉或會帶動日本長期政府債券孳息（或「期限溢價」）走高，因為私人投資者將需要入市，以取代日本央行的買債行動。

因此，日本似乎最終將逐步撤銷過去20多年一直奉行的超寬鬆貨幣政策。在去年底，日本央行實際上已結束對孳息曲線的控制 (只提供英文版閱讀)，並宣佈目前10年期債券孳息的1%上限將成為參考利率，而非硬性限制。

雖然2024年元旦日發生能登半島地震，對日本的年初開局造成打擊，但我們預計這次事件對當地的宏觀經濟影響輕微，並預測2024財年的實質國內生產總值增長約為按年1%。

2. 策略性行業展現長期強勢，可能令中國市場氣氛轉變

鑑於房地產業脆弱、地緣政治、人口結構和債務等不利因素仍然存在，投資者非常看淡中國經濟。不過，中國政府重點關注多個策略性行業，或有助抵銷部份不利因素的影響。我們的基線預測顯示全年國內生產總值增長將由2023年的5.2%放緩至2024年的4.5%至5%。

我們預期刺激經濟措施將帶來支持，但稱不上大刀闊斧。財政政策將成為主要動力，中央和地方政府將透過發行債券為預算內赤字增加提供融資。此舉應可抵銷土地銷售收入下跌和地方政府融資平台借款減少所帶來的影響。

預期財政資源將用於領先尖端行業（例如數碼經濟和人工智能）的基建投資，以及製造業升級的研發，從而將價值鏈提升至較高科技和較高價值的產品（例如電動車、可再生能源和航天領域的零部件）。例如，在2023年，中國受惠於電動車增長，汽車出口急升58%至491萬輛，超越日本（442萬輛）成為全球最大汽車出口國。^附註[1]

貨幣政策可能維持寬鬆，而信貸將按年增長約9.5%。我們預測2024年上半年將會減息一至兩次，合共約20基點。結構性貨幣政策工具將繼續為綠色、高科技和公共住房項目等目標行業提供支持。

我們預計，政府為刺激需求和確保未完成項目竣工，將盡量降低對私人／商品住房市場收緊監管的力度，並加推扶持措施。然而，今年料將再度出現收縮，住房固定資產投資將按年下跌3%至5%。

基於豬肉和商品價格的基數效應，通縮情況將有所紓緩。在內需疲弱和產能過剩的影響下，預期2024年的消費物價指數通脹平均將約為1%，生產物價指數通脹則約為0%。

3. 面對債務水平高企和高息的重擔，脆弱的澳洲家庭受壓

澳洲儲備銀行開始加息的時間較後，而且步伐較其他央行緩慢。當局上一次加息是在2023年11月，當時現金利率升至4.35%的12年高位。自2022年以來，現金利率已上升4.25個百分點，以遏抑2022年第四季7.8%的通脹高峰，而當局的通脹目標是2%至3%。

我們認為，澳洲儲備銀行接近（甚至已經達到）當前加息週期的最終政策利率，較美國聯邦基金利率低約1%。但是，投資者千萬不要被眼前相對較低的終端利率所蒙蔽。

我們認為，鑑於按揭債務持續增長，加上按揭利率相對現金利率的差距擴大，目前的偏高現金利率水平正好反映澳洲家庭面對的困境。此外，當地大部份按揭屬於浮動利率，導致緊縮貨幣政策的傳導效應更為迅速。

事實上，家庭財政的緊張狀況早見於低迷的實質消費增長，以及持續減少的實質可支配收入。我們預期家庭開支將在未來數季進一步下跌，導致商業信心轉弱和勞工市場疲軟。在這些情況下，澳洲儲備銀行應會在2024年下半年展開減息週期。

4. 印度和印尼帶動亞洲新興市場的強勁增長動力浪潮

我們尤其看好印度經濟，並預期在內需穩健和資本開支增長強勁的帶動下，當地2024財年的國內生產總值將維持按年約7%的強健增長 (只提供英文版閱讀)。

儘管外國直接投資減少，但外國投資組合的投資正顯著上升，我們估計這將在2024年創造500億美元的國際收支平衡盈餘，而2023年則帶來91億美元的赤字。這是源於股市表現強勁，以及預計印度政府債券將在今年稍後獲納入全球新興市場債券指數 — 這些因素均有助印度盧比跑贏其他亞洲貨幣。

稅收強勁和資本項目開支具靈活性，令印度政府的預算赤字繼續逐步減少，2024年的目標為5.9%，2026年則可能降至4.5%。

整體通脹正緩步向4%邁進，這處於印度儲備銀行制定的2%至6%目標範圍內，核心通脹則已在去年12月份降至4%以下。然而，面對食品通脹和厄爾尼諾風險，以及考慮到金融狀況，印度儲備銀行或會對過早減息保持審慎，而我們預期當局在2024年將減息25至50基點。

我們同樣看好印尼經濟前景，並預測當地2024年的國內生產總值將錄得約5%的穩定按年增長。雖然商品價格下跌，預期將令印尼在今年錄得-1%的輕微經常賬赤字，但當地經濟前景仍然亮麗，並轉向較高價值的金屬出口，而財政赤字亦由2020年的-6.1%降至2023年的-1.8%。

通脹持續受控，並可能維持在1.5%至3.5%的目標範圍內。鑑於印尼央行的首要任務是保持貨幣穩定，因此我們對當局在2024年減息75至100基點的基線預測面對風險。

綜觀其他亞洲新興市場，我們亦預期菲律賓和越南將出現強勁的實質國內生產總值增長。新興市場貨幣一般受惠於美國利率下跌，因為這有助減輕美元計價債務的負擔，並提高本土投資的吸引力。新興市場在2023年底高收，而我們仍然認為一些亞洲新興市場貨幣存在升值空間。

投資啟示

聯儲局減息預期或會令美國國庫券孳息下跌和美元走弱，更會為亞太區各經濟體帶來不同影響。

從週期角度而言，澳洲屬於對利率較敏感的市場，因此我們偏好對長期澳洲聯邦政府債券持偏高比重，而10年期債券表現可能優於美國國庫券。

日本央行將在2024年逐步實現政策正常化，加上期限溢價上升，我們預期日本利率表現將遜於全球利率。我們偏好對日本存續期持偏短配置。

預計10年期中國政府債券的利率波幅相對較低，並維持在約2.5%的區間上落，與美國國庫券的相關性亦有限。在中國政府債券與政策性銀行^附註[2]之間，我們偏好對後者持偏低比重，源於其息差偏窄，而且因抵押補充貸款計劃^附註[3]而帶來高於預期的供應。

我們認為，印度政府債券別具價值，根據未來12個月的通脹預期，其實質孳息為3%以上。印尼政府債券亦是如此，即使按現貨通脹計，其實質孳息也接近4%，供求動態亦向好。我們看好印尼盾和印度盧比，因為預期以改革為基礎的管治模式將在選舉後延續，而且這兩個經濟體仍然是新興市場增長的長期動力。

亞洲信貸方面，經過債券發行量偏低的2023年後，預期債券到期所產生的再投資需求將推動今年債券發行增加。技術因素仍提供支持，因為境內融資充裕和便宜，我們預期2024年融資淨額為負數。發行人正在使用地方融資回購美元計價債券。

至於投資級別債券，我們認為部份日本銀行和從事防守性行業的澳洲公司存在投資機會。這些防守性行業較不易受家庭非必要開支所影響，並預期將受惠於人口增長強勁，以及高通脹（雖然正在回落）的趨勢，例如收費公路和受監管公用事業。高孳息範疇方面，個別中國和印尼公司正展現投資價值。

^[1] 資料來源：日本汽車工業協會（Japan Automobile Manufacturers Association）、中國汽車工業協會。返回內文↩

^[2] 中國三家政策性銀行分別為中國農業發展銀行、國家開發銀行及中國進出口銀行。返回內文↩

^[3] 抵押補充貸款計劃在2014年推出，為中國人民銀行的定向融資工具，旨在向政策性銀行提供便宜的長期現金（透過接納其貸款作為抵押品），從而為住房和基建領域借貸提供資金。返回內文↩