投資者剛度過歷來最具挑戰性的一年，目前又迎來一道難題：隨著美國和其他主要經濟體或將步入衰退，應採取何種投資策略。雖然金融市場可能持續波動，但我們相信，初始孳息顯著攀升，加上債券表現於經濟下行時的往績穩健，為投資債券提供較以往多年更具說服力的理據。

隨著美國聯儲局和其他央行加息以遏抑通脹，債券孳息在2022年大幅攀升。從往績來看，初始孳息與債券回報具有顯著相關性，而現時孳息可為投資者提供更佳的締造收益及加強下行緩衝機會。較短年期債券孳息的升勢格外凌厲，意味投資者能夠發掘吸引的票息，毋須承擔較長存續期債券更大的固有利率風險。

在目前通脹前景未明、地緣政治風險及潛在經濟萎縮的環境下，本文將探討債券為何能夠提供高於股票或現金的價值。

1) 經濟可能步入衰退

根據美國國家經濟研究局相關數據顯示，經濟活動在衰退時會顯著廣泛縮減，而且歷時多月。經濟衰退的一般特徵是生產力、企業盈利能力及企業和消費開支均出現倒退。據聯儲局數據顯示，消費開支佔美國國內生產總值超過三分之二，因此值得我們關注。（詳情請參閱最近發表的《Recessions: What Investors Need to Know》。）

隨著聯儲局、歐洲央行和英倫銀行持續採取緊縮性貨幣政策，我們現時對美國和其他大型已發展市場（例如歐元區和英國）經濟的基線預測是輕至中度的溫和衰退。相關市場亦存在下行加劇的風險。

在衰退的上半段，經濟活動一般從週期後段的高峰回落。從歷史往績來看，這階段的核心債券（即美國國庫券及投資級別證券）錄得正回報，而高孳息債券、股票和商品一般取得負回報（見圖1）。

2) 股票前景未明

如上圖所示，若衰退初期的利淡因素惡化，則主要股票指數或會繼2022年走低之後，在未來一年迎來更艱鉅的局面。市場持續憂慮通脹，以及央行收緊政策會否導致或加快經濟下行，均可能在未來數月為股市帶來挑戰，企業盈利預估及利潤率預期亦可能面對下調風險。我們認為標準普爾500指數和其他主要股票指數仍然存在從現水平下跌的風險（有關我們對股票的觀點詳情，請參閱最新的資產配置展望《避險追息》）。

3) 債券投資機遇轉佳

雖然其他投資產品的前景似乎滿佈陰霾，但考慮到廣泛市場在2022年重新定價，債券較以往多年更顯吸引，對追求收益的投資者而言尤甚。

例如，美國2年期國庫券票據孳息在2022年初略高於0.7%，其後在11月底升至約4.5%。這為投資者帶來繼續投資市場的誘因，以及一個尋求吸引收益的平台，即使是建基於低風險的短期政府債券。

因此，投資者能夠透過進入公共固定收益市場的其他優質範疇來提高收益，而無需承擔大量的信貸或利率風險。目前，我們認為具吸引力的範疇包括市政債券（尤其是對美國投資者）、美國機構按揭抵押證券，以及擁有較高投資級別信貸評級的銀行與企業債券。美國國庫抗通脹債券亦是一種對沖通脹風險的工具。我們青睞的其他領域包括結構性信貸和短期信貸，前者估值在個別情況下處於歷史低位，而後者有望提供吸引的綜合收益。

儘管孳息仍有可能進一步走高，但我們認為升幅最大的時期或已經過去。如果各國央行能夠在未來數年使通脹重新接近目標水平，債券可望提供日益吸引的實質（或經通脹調整後）孳息。此外，若經濟放緩導致股市暴跌，債券或會再次發揮傳統作用，充當分散投資組合風險的來源，並有望協助投資者駕馭市場風浪。

我們繼續預期市場波動將持續至年底，甚至直到2023年。不過，鑑於目前固定收益範疇的估值吸引，而且孳息亦有所提高，今年一直努力持防守性取態的投資者可能有更多理由看好後市。

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Marc P. Seidner為非傳統策略投資總監。